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 重庆啤酒 (600132): 重庆啤酒:嘉士伯在华最佳啤酒资产和资本平台

发布日期:2015年3月16日

重庆啤酒的实际控制人已是全球第四大啤酒巨头嘉士伯。经过多次收购,嘉士伯旗下香港子公司和重庆子公司合计持有重啤60%的股权(重啤集团还剩4.95%)。嘉士伯的目标是在中国成为一个具有领导地位的国际高档啤酒品牌,并成为中国西部地区具有领导地位的啤酒集团及中国最主要的啤酒集团。时至今日,嘉士伯通过各种投资方式全资或合资拥有中国西部39家啤酒厂,遍布重庆、云南、宁夏、新疆、西藏、甘肃、四川等地,市场占有率为55%,排名第一。嘉士伯在中国西部已建立起稳固的市场,因此被称为“西部啤酒王”。除重庆啤酒外,嘉士伯还是啤酒花(600090)的绝对控股股东,另外两家西部啤酒业上市公司兰州黄河(000929)和西藏发展(000752)的实际控制人也都与嘉士伯有股权关系,所占股权在50%左右。

    公司是嘉士伯在华最优质的啤酒资产和上市公司平台,有望成为其未来发展核心。经过“乙肝疫苗项目风波”后,公司现已停止乙肝疫苗项目投入,预计未来有可能进一步剥离上市公司。回归啤酒主业已是公司未来战略方向,目前啤酒销量约占嘉士伯全球销量10%,占嘉士伯中国区销量的50%左右。分析嘉士伯的全球战略可以发现,由于西欧市场基本饱和,东欧市场下滑明显(主要是俄罗斯),“重视亚洲、聚焦中国”已成为其发展战略主要方向。在此背景下,再进一步对比嘉士伯在国内的其他啤酒资产,我们认为重庆啤酒有望成为嘉士伯在中国市场的重心,获得重点扶持进而做大做强。

    啤酒行业盈利模式逐步转变,结构升级、竞争缓和可持续。2014年我国啤酒产量同比下降0.96%,二十多年来首次负增长,同时毛利率持续明显下滑。另外啤酒行业经过多年整合,年产量在20万千升以上的啤酒厂仅剩20多家,10万千升以上的也不过40多家,可收购的有价值标的所剩无几。我们认为我国啤酒行业的增量时代已经过去,增利成为企业战略的转变方向,产品升级替代低价竞争逐步成为各大啤酒企业共识,如百威英博的铝瓶啤酒、雪花啤酒的纯生系列、青岛啤酒的奥古特、燕京啤酒的鲜啤等。

    公司有望从2015年开始进入持续较快成长期。主要原因:1)高市占率的市场环境有利于产品结构持续升级。公司目前在重庆地区的市占率约85%,区域内没有其他大型啤酒生产企业,主要对手是雪花(产品从四川运过来)。公司一方面以新品重庆啤酒(零售价6元/瓶)替换占比超过一半的山城1958(零售价5元/瓶),另一方面重点推广嘉士伯旗下中高端品牌乐堡啤酒(零售价8元/瓶)。2)传统国企导入全球领先啤酒管理经验,生产成本和管理费用有较大下降空间。嘉士伯入主公司后,在组织架构、人员选聘、激励机制、供应链管理、市场营销等各方面均持续导入全球领先管理经验,其中因削减瓶型导致2014年计提1.23亿元减值准备,对全年业绩影响较大(预告2014年净利润4762万至1.11亿元)。3)2015年天气情况相对有利于啤酒消费。公司2014年半年报披露,重庆区域与13年同期相比晴天减少33天、雨天增加28天,对上半年啤酒销量造成不利影响。而15年到目前为止重庆天气整体情况好于14年。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司14-16年EPS分别为0.17/0.36/0.47元,未来两年增速分别为118%/30%,当前股价对应14-16年PE分别为111/51/39倍,给予公司未来两年0.9xPEG,对应目标价21.60元,增持评级。

    主要不确定因素。人力及原材料成本上升过快、重庆地区市场竞争加剧。

机构:海通证券股份有限公司