• 中文传媒 (600373): 中文传媒:有望成为传媒混改第一股,智明星通业绩进入
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 中文传媒 (600373): 中文传媒:有望成为传媒混改第一股,智明星通业绩进入快速释放期

发布日期:2017年1月11日

2016年判断--传统业务稳健,智明星通业绩有望超预期。

    传统业务稳健增长,营收结构更趋优化。公司2016年前三季度出版业务营收同比增长6.37%,发行业务营收同比增长8.38%,表现出稳健的增长态势。游戏等新业态的营收占比由2015年的21.83%增加至2016年上半年的41.03%,新业态毛利占比由2015年的53.03%增加至2016年上半年的59.92%。

    流水稳定,营销费用快速下降,游戏业务净利有望超预期。公司游戏业务2016年前三季度收入35.9亿元,同比增长109.58%,体量上与A股收入最多的游戏公司三七互娱(36.68亿元)相当。其中《列王的纷争》(简称COK)前三季度平均月流水为3.66亿元,月活跃用户为1389.41万,ARPU值为800元。

    目前公司游戏总流水稳中有升。其中:COK月流水约3.4-3.5亿元,MR月流水约5000-6000万元,COQ月流水约3000万元左右,AOK约2000万元左右,AOWE约1000万元左右。

    营销费用快速下降,净利率将持续提升。公司单季度营销费用占比则从一季度的52.51%大幅下降至三季度的32.93%,营销费用三季度单季环比下降11.79%,但并未影响游戏业务整体收入,一方面公司前期投入的营销费用效果会在较长时间持续体现,另一方面公司对费用的使用效率进一步加强。我们预测四季度有望延续这一态势。

    我们预测2016年四季度智明星通营销费用持续下降,若Q4环比Q3下降5%-10%,则2016年4季度将比3季度减少推广营销费用1953万元-3906万元,对应智明星通2016年的净利润为5.83亿元-6.03亿元。

    2017年展望--有望成为传媒混改第一股,智明星通业绩持续释放。

    省委省政府及相关部门支持,混改顺利推进,打造文化产业国企改革样板。

    智明星通于2016年11月完成股改,并申请挂牌新三板,混改顺利推进。

    江西省委省政府在《关于进一步深化国资国企改革的意见》指出,为打造国企改革“江西样板”,要进一步加大资产证券化推进力度,按照“宜混则混、宜参则参、宜控则控”的原则,推进企业机制创新和员工持股。

    混改可以增加员工活力,绑定优秀人才,促进企业健康稳定发展。对赌到期后的管理层绑定问题将得到解决。公司可以充分发挥单纯国企与民企都不具备的优势。

    智明星通新游戏接力,营销费用继续下降,业绩有望持续释放。智明星通2017年四个重要利润增长点:

    (1)COK:流水稳定,营销费用持续下降;

    (2)COQ:有较高提升空间,2017年有望进入中国市场;

    (3)TotalWar:以900万美元向世嘉欧洲购买的全球知名IP,已于2016年12月27日上线;

    (4)授权腾讯开发的游戏:分成直接算作净利润。

    2017年公司业绩弹性大,源于销售费用率的变化及汇兑损益。我们预测智明星通2017年收入超60亿元,若营销费用率为36%-39%,则对应净利润为7.81亿-9.74亿元。同时,智明星通境外收入占比达95%,按2017年60亿元收入测算,境外收入高达57亿元,若2017年美元对人民币中间价均匀上涨5%,将给智明星通带来近3亿税前利润。

    登陆新三板将享受价值重估。智明星通是国内手游出海龙头,享受先发优势及海外红利,且处于高速增长期,将享受适当的估值溢价。

    盈利预测及投资建议:根据公司最新情况调整盈利预测,我们预测中文传媒2016-2018年实现收入分别为116.02亿元、124.88亿元、140.88亿元,同比增长7.6%、12.8%、5.2%;实现归母净利润13.28亿元、16.40亿元、19.74亿元,同比增长25.57%、23.48%、20.34%,2016-2018年EPS分别为0.96元、1.19元和1.43元,对应PE分别为21.68、17.56和14.59。其中保守预测智明星通2016-2018年净利润分别为5.83亿元、7.81亿元和10.99亿元。我们选取A股市场涉足公司传统主业以及游戏相关公司进行估值比较,考虑到传媒类公司估值中枢下移的风险,维持目标价30元。维持买入评级。

    风险提示:1)游戏流水不达预期;2)公司转型发展不达预期;3)市场竞争加剧;4)汇率波动风险;5)市场整体风险偏好下行。

机构:中泰证券股份有限公司