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 广汽长丰 (600991): 合并方案隐含的期权价值分析

发布日期:2011年3月31日

投资要点:
存续公司盈利预测与估值
按照公司盈利预测: 2011 年存续公司可实现收入786.45 亿,增长31.4%;实现归属于母公司所有者的净利润50.28 亿元,同比增长16.1%。则吸收合并后广汽集团的每股收益为0.76 元,对应9.09 元/股的发行价,广汽集团的2011 年的PE 为12 倍。
目前 A 股上市公司中,整车企业的2011 年的估值水平在10~15 倍之间,考虑到广汽集团在A 股发行的股本占总股本的比例在4.46%~7.10%,A 股流通股本占比较小或将使公司股价存在一定的溢价空间,给予广汽集团A 股股价13倍的市盈率,则广汽集团A 股股价的合理估值水平在9.88 元/股左右。
 广汽长丰换股吸收合并方案隐含的期权价值分析
广汽长丰的换股吸收合并方案中包含了两次现金选择权。一是,广汽长丰股东可按 12.65 元/股的价格向广汽集团、中国机械集团团有限公司出让股份。二是,向参加换股的投资者提供了二次现金选择权,即如广汽集团 A 股股上市首日交易易均价低于9.09 元/股的发行价,当日收盘后仍持有换股所得股份的投资者可选择以 9.09 元/股的价格将广汽集团股票转让给国机集团。
这两次现金选择权相当于两份认沽权利,第一份认沽权利的行权价为12.65元,第二份认沽权利的行权价为14.55 元(=9.09
1.6)。不过,投资者只能选择其中一份。由于第二份认沽权利的行权期长,且行权价高,故第二份认沽权利的价值远高于第一份,理性的投资者应当选择后者。
采用认沽权利价值的 BS 模型测算。当正股(广汽集团)股价在9~11 元之间时,认沽权利的价值为0.49~1.11 元,广汽长丰的合理价值为16.18~18.38 元。
维持公司“买入”投资评级
从广汽集团合理价值和广汽长丰隐含的期权价值分析来看,目前广汽长丰的股价有所低估,给予广汽长丰股票“买入”的投资评级。

机构:浙商证券